长期利空绞杀 黄金熊途漫漫

       自4月暴跌以来，黄金(1229.70,-0.10,-0.01%)走势疲软。而伯南克提前退出言论无异于雪上加霜，引发黄金大幅破位杀跌。笔者认为，后市由于黄金仍受长期利空因素的联合绞杀，金价仍将延续漫漫熊途。

　　在布雷顿森林体系解体后的两轮主要货币政策周期中，美元指数均在失业率下降时出现了大幅反弹。本轮美联储货币政策周期下，美元指数的总体表现与1994年的情况非常相似。即在衰退时期，美元指数随着失业率的走高大幅波动，而失业率出现拐点后，美指也出现回落，而后开始走强。伴随1995年开始的美国失业率大幅下降，美元的牛市也延续了数年。据此，我们强烈看好美元未来的表现。

　　从美元走高的内在逻辑看，一方面，由于经济复苏导致实际利率走高，美元吸引力增强，将引发全球美元回流美国本土。另一方面，周期性因素也利多美元。即美国自身进入强劲复苏周期，双赤的现状将极大缓和，有利于美国主权风险降低和美元信用重建，利好美元。所以，随着美国复苏进程，笔者强烈看涨美元指数，今年下半年有望上冲88点关口。在美元牛市的背景下，黄金由于与美元天然的负相关性将受到持续利空打压。

　　2013年以来，黄金市场最大的意外就是美联储资产负债表与金价的完全背离。在前两轮量化宽松政策(QE)中，美联储印钞一直是黄金大涨的主要利多因素。由于QE3的规模超过QE2，曾经一度引发市场对于黄金超级牛市想象。但自QE3宣布以来，黄金疲态显现，一直处于下跌趋势，让黄金多头大跌眼镜。

　　笔者认为黄金与美联储资产负债表背离的主要原因是，在进行了多轮QE后，美国经济已经产生增长动力，开始推动长期利率走高。换句话说，QE已经不再能压制长期资金利率，一旦退出预期抬头，市场就表现为长期国债收益率的报复性上涨。同时由于通胀水平又相当稳定，导致实际利率大幅攀升。

　　黄金的持有成本就是实际利率。伯南克讲话意外暗示提前退出QE后，美国10年期国债收益率飙涨至2.52%，10年期实际利率也升至0.59%。由于黄金与实际利率的高度负相关性，短期利空作用集中释放，直接导致金价创出新低。

　　黄金交易所上市基金(ETF)持仓正经历着历史上最大规模的一轮减持，黄金ETF代表的长期资金撤离黄金市场造成的利空仍在不断发酵。全球最大黄金ETF——SPDR持仓自年初以来已减持黄金达到了350吨以上，降幅达到35%。由于ETF代表长期资金对于黄金市场的看法，如此减持幅度也指示黄金资金面已经出现大级别拐点，未来长期熊市格局定下基调。

　　而美国商品期货交易委员会(CFTC)数据显示基金净多也不断创下低点。上周黄金基金净多已经跌至2005年5月以来最低水平。黄金基金净多规模不断创下低位，反映出对冲基金看跌情绪不断高涨。笔者认为由于黄金大周期拐点的到来，这种趋势性的空头力量在未来仍将不断加强。

　　综上，笔者认为造成黄金连创新低的驱动并非短期因素，在周期性因素都对黄金形成利空的情况下，金价当前的空头趋势仍将延续。